Gesamtkapitalrendite: was die Kennzahl über ein Unternehmen sagt und was sie verbirgt

Die Kennzahl und die zwei Hälften, aus denen sie besteht

Nimm ein Unternehmen und behalte es für den ganzen Artikel. Seine Bilanz trägt 1 200 € Geschäfts- oder Firmenwert aus einem Zukauf, 4 800 € Sachanlagen netto, 1 500 € Vorräte, 2 000 € Forderungen und 1 500 € Kasse — Bilanzsumme 11 000 €. Auf der anderen Seite 2 000 € kurzfristige Verbindlichkeiten (Lieferantenkredit, offene Löhne, noch nicht gezahlte Steuern), 3 000 € langfristige Schulden und 6 000 € Eigenkapital, zusammen wieder 11 000 €. Es setzt 14 000 € um, erzielt 1 400 € Betriebsergebnis, zahlt 180 € Zinsen und 305 € Steuern zu 25 % und behält 915 €.

Die Gesamtkapitalrendite beträgt 915 ÷ 11 000 = 8,3 %. Diese eine Zahl ist das Produkt zweier sehr verschiedener Dinge, und sie zu trennen ist das erste Nützliche, was man mit ihr tun kann: Nettomarge, 915 ÷ 14 000 = 6,54 %, mal Kapitalumschlag, 14 000 ÷ 11 000 = 1,2727. Ein Betrieb kann dieselben 8,3 % erreichen, indem er auf einer schweren, langsamen Bilanz teuer verkauft oder auf einer leichten, schnellen fast nichts verdient. Zwei Wettbewerber mit identischer Kennzahl können also gegensätzliche Geschäfte sein, und die Kennzahl allein sagt nie, welches du vor dir hast.

Der Zähler passt nicht zum Nenner

Der Nettogewinn gehört den Anteilseignern: Die Zinsen sind bereits abgezogen und an die Kreditgeber geflossen. Die Bilanzsumme gehört allen: Sie ist der ganze Topf, finanziert von Anteilseignern, Kreditgebern und Lieferanten zusammen. Das eine durch das andere zu teilen misst die Rendite einer Gruppe auf Kapital von dreien — deshalb sinkt die Kennzahl, wenn ein Unternehmen Schulden aufnimmt, und steigt, wenn es tilgt, ohne dass im Geschäft irgendetwas passiert.

Es gibt zwei saubere Reparaturen. Hebe den Zähler über die Finanzierungslinie: EBIT ÷ Bilanzsumme = 1 400 ÷ 11 000 = 12,7 %; das misst, was die Vermögenswerte verdient haben, bevor jemand für ihre Finanzierung bezahlt wurde. Oder behalte den Nettogewinn und rechne die Fremdkapitalkosten nach Steuern zurück: (915 + 180 × 0,75) ÷ 11 000 = 1 050 ÷ 11 000 = 9,5 % — die Fassung, die ein Analyst beim Vergleich unterschiedlich finanzierter Firmen verwendet. Der Rechner auf dieser Seite setzt bewusst die einfache Form um, Nettogewinn durch Bilanzsumme, weil eine Bank, ein Lieferant und ein Handelsregister genau die aus veröffentlichten Abschlüssen rechnen — entscheidend ist zu wissen, dass 8,3 %, 9,5 % und 12,7 % dasselbe Unternehmen am selben Tag sind.

Verschiebe den Nenner, und du hast den Rest der Familie

Eingesetztes Kapital ist das, was die Geber langfristiger Mittel tatsächlich aufbringen mussten. Auf dieser Bilanz sind das 9 000 €, und drei Wege führen hin: Bilanzsumme minus kurzfristige Verbindlichkeiten (11 000 − 2 000), Anlagevermögen plus Working Capital (6 000 + 3 000) und Eigenkapital plus langfristige Verbindlichkeiten (6 000 + 3 000). Sie stimmen überein, weil es dieselbe Subtraktion ist, von zwei Seiten gelesen — und wenn sie in deinen Abschlüssen nicht übereinstimmen, hast du einen Ausweisfehler gefunden, keine Methodenwahl.

Die Nettovermögensrendite behält den Nettogewinn und tauscht den Nenner: 915 ÷ 9 000 = 10,2 %. Der ganze Schritt ist ×1,2222 wert, also 11 000 ÷ 9 000 — das Verhältnis dessen, was du hältst, zu dem, was du finanzieren musstest. Aus dem Nenner verschwunden ist die kostenlose Finanzierung: der noch nicht bezahlte Lieferant, die zum Monatsende abgegrenzten Löhne, die geschuldete Steuer. Ein Betrieb, der Lieferanten nach 90 Tagen zahlt und nach 30 Tagen kassiert, zeigt eine viel bessere Nettovermögensrendite als Gesamtkapitalrendite — und der Abstand ist keine Effizienz, sondern fremdes Geld. Die Kapitalrendite behält dann diesen Nenner und hebt den Zähler auf den EBIT: 1 400 ÷ 9 000 = 15,6 %, weitere ×1,5301.

Die Familie ist also eine Vier-Felder-Tafel und keine Leiter. Die eine Achse ist der Zähler: vor Finanzierung und Steuern oder danach. Die andere ist der Nenner: alles, was das Unternehmen hält, oder nur das, was langfristige Kapitalgeber aufbringen mussten. Die Eigenkapitalrendite sitzt in einer dritten Ecke — Gewinn der Anteilseigner auf deren Geld — und sie steigt mit der Verschuldung, statt zu fallen. Deshalb kann eine Gesellschaft im selben Jahr eine steigende Eigenkapitalrendite und eine fallende Gesamtkapitalrendite ausweisen, und beides stimmt.

Was der Nenner verbirgt

Zuerst die Kasse. Die 1 500 € auf der Bank erwirtschaften operativ nichts, stehen aber im Nenner und drücken die Kennzahl. Rechne sie heraus, und dasselbe Unternehmen zeigt 915 ÷ 9 500 = 9,6 % auf das Vermögen und 1 400 ÷ 7 500 = 18,7 % auf das eingesetzte Kapital. Keine der Zahlen ist ehrlicher als die andere: Die erste sagt, die Bilanz sei überkapitalisiert, die zweite, das Geschäft sei gut. Eine Firma mit Kriegskasse für einen Zukauf und eine Firma, die ihre Rechnungen nicht eintreibt, sehen roh gerechnet gleich aus — und überhaupt nicht mehr, sobald man Betriebsvermögen von Überschussliquidität trennt.

Dann die Geschichte. Die 1 200 € Firmenwert gibt es, weil dieses Unternehmen sein Wachstum gekauft hat; ein identischer Betrieb, der dieselben Kunden selbst aufgebaut hätte, trüge 9 800 € Vermögen und läge bei 9,3 %. Dann das Alter. Halte den Gewinn konstant und lass die Anlagen abschreiben: bei 7 200 € Nettoanlagen sind es 6,8 %, bei 4 800 € 8,3 %, bei 2 400 € 10,6 % und bei 800 € 13,1 %. Nichts hat sich verbessert. Der Nenner schrumpfte um 800 € im Jahr, während der Zähler stillstand, und der Betrieb wurde still zum Kandidaten für eine Investition, die er nicht zeigt. Die Neubewertung zieht denselben Hebel andersherum: Bewerte dieselbe Immobilie nach dem Neubewertungsmodell des IAS 16 mit 7 000 € statt 4 800 €, und die Kennzahl fällt auf 6,9 %.

Leasing ist die größte einzelne Verzerrung — und die, die am häufigsten übersehen wird. Seit IFRS 16 im Jahr 2019 in Kraft trat, setzt ein Leasingnehmer für fast jeden Vertrag ein Nutzungsrecht und eine Leasingverbindlichkeit in die Bilanz, was die Bilanzsumme aufbläht und jede darauf gerechnete Rendite drückt. Eine französische Gesellschaft, die ihren Einzelabschluss nach dem plan comptable général aufstellt, tut das Gegenteil: crédit-bail bleibt außerhalb der Bilanz, die Raten laufen durch den Betriebsaufwand — dasselbe Ladenlokal, dieselbe Maschine und dieselbe Miete ergeben im Einzelabschluss eine deutlich höhere Vermögensrendite als im IFRS-Konzernabschluss. Das ist keine überleitungsbedürftige Abweichung, sondern zwei Regelwerke, die zwei Fragen beantworten — und die Kennzahl ist nur innerhalb eines davon vergleichbar.

Kein Standard definiert sie — also musst du es tun

Rechnungslegungsregelwerke definieren Posten, keine Kennzahlen. Das ist kein Versehen: Genau deshalb hat die europäische Wertpapieraufsicht im Oktober 2015 Leitlinien zu alternativen Leistungskennzahlen veröffentlicht, anwendbar auf Informationen, die ab dem 3. Juli 2016 publiziert werden, deren Definition jede Finanzkennzahl zu Ertragslage, Vermögenslage oder Zahlungsströmen erfasst, die das Regelwerk nicht definiert. Danach muss ein börsennotierter Emittent die Kennzahl und ihre Berechnungsgrundlage definieren und sie auf den am unmittelbarsten überleitbaren Posten des Abschlusses überleiten. Gesamtkapitalrendite, Nettovermögensrendite und Kapitalrendite fallen alle drei genau darunter.

Zwei Entwicklungen verschieben den Boden unter diesen Kennzahlen. IFRS 18, im April 2024 veröffentlicht und für Geschäftsjahre ab dem 1. Januar 2027 anzuwenden, ersetzt IAS 1 und definiert erstmals eine Zwischensumme „Betriebsergebnis“ sowie die Angabe von durch das Management definierten Leistungskennzahlen — der Zähler einer Kapitalrendite bekommt endlich einen genormten Ausgangspunkt. Und in Frankreich ist die Modernisierung der Abschlüsse bereits da: Im Muster der Gewinn- und Verlustrechnung des plan comptable général stehen die Erlöse aus dem Abgang immaterieller und materieller Anlagen und der Buchwert des Abgegangenen beide innerhalb der betrieblichen Erträge und Aufwendungen, und das außerordentliche Ergebnis ist nun Posten vorbehalten, die unmittelbar mit einem großen, ungewöhnlichen Ereignis zusammenhängen. Verkaufe ein Gebäude, und dein Betriebsergebnis steigt, während deine Vermögensbasis sinkt: Beide Hälften einer Kapitalrendite bewegen sich zu deinen Gunsten aus einem Grund, der nichts mit dem Geschäft zu tun hat.

Die praktische Regel daraus ist kurz. Schreibe deine Definition auf, einschließlich welcher Vermögenswerte über welchen Zeitraum gemittelt werden, und ändere sie nie ohne Anpassung der Historie. Vergleiche das Unternehmen mit sich selbst über die Jahre und mit Wettbewerbern nur, wenn du deren Definition siehst. Und wenn dir jemand einen Branchendurchschnitt nennt, frage, was im Nenner stand: Mit den obigen Zahlen erzeugte ein einziger Betrieb 6,8 %, 8,3 %, 9,3 %, 9,5 %, 9,6 %, 10,2 %, 12,7 %, 13,1 % und 15,6 %, ohne dass ein einziger Euro Geschäft den Besitzer wechselte.

Häufige Fragen

Bilanzsumme zum Stichtag oder Jahresdurchschnitt?

Den Durchschnitt, denn der Zähler umfasst ein ganzes Jahr, während der Nenner sonst die Momentaufnahme eines Tages wäre. Der einfache Mittelwert aus Anfangs- und Endbestand genügt in einem ruhigen Jahr; nimm Monats- oder Quartalsdurchschnitte, wenn sich die Bilanz stark bewegt hat — vor allem bei einem Zukauf, einer großen Investition oder einem Abgang kurz vor dem Stichtag. Die Verzerrung ist nicht klein: Kaufe im Dezember ein Unternehmen, und ein Stichtagsnenner trägt zwölf Monate neuer Vermögenswerte gegen einen Monat ihres Gewinns. Der Rechner nimmt eine Zahl für die Bilanzsumme — bilde den Durchschnitt selbst und gib ihn ein.

Ist eine steigende Gesamtkapitalrendite immer eine gute Nachricht?

Nein, und das Gegenbeispiel ist häufig genug, um zuerst danach zu suchen. Die Abschreibung verkleinert den Nenner jedes Jahr von allein: Ein Unternehmen, das seine Anlagen nicht mehr ersetzt, weist eine steigende Kennzahl aus, solange die alten Maschinen laufen — nach den obigen Zahlen ergibt derselbe unveränderte Gewinn 6,8 % bei neuen Anlagen und 13,1 % bei Anlagen am Lebensende. Bevor du jemandem gratulierst, sieh dir das Bruttoanlagevermögen statt des Nettowerts an, das Verhältnis kumulierter Abschreibungen zu Anschaffungskosten und die Investitionen im Vergleich zur Abschreibung. Liegen die Investitionen seit Jahren unter der Abschreibung, ist die steigende Kennzahl das Geräusch einer leerlaufenden Vermögensbasis, nicht eines besseren Geschäfts.

Gesamtkapital-, Eigenkapital- oder Kapitalrendite — welche soll ich verfolgen?

Verfolge die, die zur Entscheidung passt. Geht es darum, ob ein Geschäft überhaupt lohnt, nimm die Kapitalrendite und vergleiche sie mit deinen Kapitalkosten: Sie ist die einzige der drei, die für den Vergleich mit einem Finanzierungssatz gebaut ist, weil dann beide Seiten dasselbe Geld meinen. Fragst du als Anteilseigner, was dein eigenes Geld verdient hat, nimm die Eigenkapitalrendite — und denke daran, dass mehr Schulden sie mechanisch heben. Die Gesamtkapitalrendite ist die Kennzahl des Außenstehenden: Sie ist das, was ein Lieferant, ein Kreditversicherer oder ein Wettbewerber aus offengelegten Abschlüssen rechnen kann, ohne etwas über deine Finanzierung zu wissen. Ihre Tugend ist Verfügbarkeit, nicht Genauigkeit.

Was ist eine gute Gesamtkapitalrendite?

Die Frage hat keine branchenübergreifende Antwort, und der Grund ist Arithmetik, nicht Meinung. Der Nenner einer Bank enthält ihr Kreditbuch; der eines Softwarehauses fast nichts; der eines Netzbetreibers ein über Jahrzehnte gebautes Netz. Ein Wert, der bei dem einen glänzend ist, ist beim anderen unmöglich, und veröffentlichte Branchendurchschnitte sind ebenso Durchschnitte von Definitionen wie von Unternehmen. Zwei Vergleiche funktionieren. Der erste ist die eigene Kennzahl über mehrere Jahre bei unveränderter Definition. Der zweite ist die Kennzahl gegen die eigenen Kapitalkosten — mit der Kapitalrendite statt der Gesamtkapitalrendite, denn wer auf das eingesetzte Kapital weniger verdient, als er dafür zahlt, vernichtet Wert, wie ansehnlich der Prozentsatz auch aussieht.

Ändert Leasing statt Kauf meine Gesamtkapitalrendite?

Früher änderte es sie enorm, heute hängt es davon ab, welchen Abschluss du meinst. Unter IFRS 16, in Kraft seit 2019, bringt Leasing ein Nutzungsrecht in den Nenner, sodass die Kennzahl nahe an dem landet, was ein Kauf ergeben hätte — genau darum ging es der Norm. Nach US-Regeln ist die Bilanzbehandlung dieselbe, der Unterschied wandert in die Gewinn- und Verlustrechnung, wo ein Operating-Lease einen einzigen linearen Leasingaufwand im Betriebsaufwand behält. In einem französischen Einzelabschluss nach dem plan comptable général bleibt crédit-bail vollständig außerhalb der Bilanz, Leasing schmeichelt der Kennzahl also weiterhin wie vor 2019. Bevor du zwei Firmen an dieser Kennzahl misst, prüfe, ob eine least und nach welchem Regelwerk jede berichtet.