Tre quarti di una valutazione vengono dall'anno sei in poi

Il valore terminale è una divisione per un numero piccolo

La formula divide il flusso dell'ultimo anno per il tasso di sconto meno quello di crescita. Con 9 % e 2 % il divisore vale 7 punti; portate la crescita al 3 % e scende a 6, cioè un denominatore inferiore di un settimo e quindi un valore terminale maggiore del 17 %. Quella sensibilità non è un difetto del foglio di calcolo di qualcuno, è ciò che fa una divisione per una differenza. E la differenza è piccola proprio perché un tasso di crescita di lungo periodo sensato deve stare sotto quello di sconto — altrimenti la formula restituisce un numero negativo o infinito, e il modello si rompe invece di avvertirvi.

Che fare di un modello così sensibile

Non abbandonarlo — la disciplina di mettere per iscritto la cassa che un'impresa produrrà vale l'esercizio anche quando la risposta è molle. Ciò contro cui la sensibilità argomenta è il numero unico. Fate girare il modello su una griglia di tassi e ipotesi di crescita e riportate l'intervallo: qui va da 6,56 a 10,51 €, cioè il 60 % di scarto fra due angoli plausibili. Una trattativa condotta su quell'intervallo è onesta; una condotta su 9,06 € pretende una precisione che l'aritmetica non può sostenere. Gli analisti che presentano una stima puntuale e un prezzo obiettivo presentano in genere il centro di un intervallo che hanno scelto di non mostrare.

Domande frequenti

Una previsione più lunga ridurrebbe la quota terminale?

Sì, e di solito compra meno onestà di quanto sembri. Estendere a dieci anni sposta valore dalla formula terminale alla previsione, ma gli anni aggiunti sono essi stessi congetture, e congetturare gli anni sei-dieci non è manifestamente meglio di un'ipotesi di crescita che copra lo stesso periodo. Ciò che riduce davvero la quota terminale è un'attività i cui flussi sono visibilmente finiti — una miniera, un brevetto, un contratto d'affitto — dove il modello può finire invece di proseguire senza fine. Per un'impresa operativa ordinaria, una quota terminale alta è il riflesso onesto di una società che ci si aspetta continui a esistere.

Perché sottrarre il debito netto alla fine?

Perché i flussi scontati appartengono a tutti coloro che hanno finanziato l'impresa, prestatori compresi. Il risultato dello sconto è dunque quanto vale l'impresa intera, e gli azionisti possiedono solo ciò che resta dopo aver rimborsato i prestatori. Sottrarre 40 M€ di debito netto da 266,6 lascia 226,6 M€ per il patrimonio netto, cioè 9,06 € su 25 milioni di azioni. Compensare la cassa col debito riflette che la cassa a bilancio potrebbe rimborsare i prestiti già domani — ecco perché una società seduta su più cassa che debito ha un debito netto negativo che si aggiunge al valore del patrimonio invece di sottrarsi.