Le levier multiplie la bonne année et la mauvaise à parts égales

Le même chiffre décrit deux années opposées

Une entreprise qui gagne 5 % sur son actif avec un multiplicateur de 6 affiche 30 % de rentabilité des capitaux propres, ce qui se lit comme une gestion exceptionnelle. La même entreprise qui perd 5 % affiche −30 %, soit l'essentiel du capital des propriétaires parti en une seule année. Le multiplicateur ne distingue pas les deux issues ; il s'applique aux deux avec le même enthousiasme. Cette symétrie résume tout le débat sur le levier, et voilà pourquoi un multiplicateur élevé énonce la volatilité des rendements des propriétaires plutôt que la qualité de l'entreprise. Les intérêts rendent la chose un peu pire que symétrique, puisqu'ils sont dus que l'actif ait rapporté ou non.

Toutes les dettes ne sont pas des emprunts

Le multiplicateur compte tout ce qui, au passif, n'est pas des capitaux propres — y compris les dettes fournisseurs, les produits constatés d'avance et les salaires à payer, dont aucun ne porte d'intérêt ni d'échéancier avec une banque au bout. Un détaillant qui vend au comptant et règle ses fournisseurs à soixante jours affiche un multiplicateur élevé sur le stock d'autrui plutôt que sur de l'argent emprunté, et son profil de risque n'a rien de commun avec celui d'une société au même multiplicateur financée par des prêts à terme. Lire ce ratio sans ouvrir l'annexe sur les dettes, c'est ainsi qu'une entreprise bien tenue passe pour surendettée, et parfois l'inverse.

Questions fréquentes

Quel multiplicateur est normal ?

Il varie tant d'un secteur à l'autre qu'une règle transversale serait inutile. Les banques dépassent couramment 10, leur métier étant de détenir des actifs financés par des dépôts ; un cabinet de conseil sans stock ni murs peut se tenir vers 1,2. Ce qui est comparable, c'est une société face à sa propre histoire et face à des concurrents directs sur le même modèle. Un multiplicateur qui a doublé en trois ans mérite une question quel que soit son niveau, et un multiplicateur éloigné du groupe de pairs en mérite une autre — le plus souvent sur ce qui diffère vraiment : le bilan ou le modèle d'affaires.

Le multiplicateur peut-il être inférieur à un ?

Pas tant que la comptabilité tient debout, l'actif étant égal au passif exigible plus les capitaux propres, et le passif exigible ne pouvant être négatif. Ce qui peut arriver, c'est l'extrême inverse : des capitaux propres devenus négatifs après que les pertes accumulées ont dépassé le capital apporté, auquel point le multiplicateur devient négatif et cesse de vouloir dire quoi que ce soit. Un résultat négatif de ce calculateur n'est donc pas un petit nombre à interpréter avec soin — c'est le signal que la société doit plus qu'elle ne possède, et que l'analyse par ratios a été dépassée par une question de solvabilité.