EBITDA, EBIT e lucro líquido: uma demonstração de resultados, três respostas

O que cada medida deixa de fora, e porque é esse o ponto

Percorra a tabela para baixo e as três medidas separam-se com nitidez. O EBITDA para antes das amortizações, dos juros e do imposto; o EBIT para antes dos juros e do imposto; o lucro líquido para depois de tudo. No exemplo, isso significa que o EBITDA exclui 1,275 M€ de custos reais — 700 k€ de amortização, 400 k€ de juros e 175 k€ de imposto — ou seja 70,8 % da própria cifra de EBITDA. Nada desse dinheiro é imaginário. A amortização reflete máquinas, obras, veículos ou software capitalizado pagos em anos anteriores e consumidos este ano; os juros são um pagamento em dinheiro a um credor; o imposto é um pagamento em dinheiro a um Estado.

A defesa do EBITDA é que essas exclusões tornam as empresas comparáveis. Dois concorrentes com operações idênticas mas financiamento e idade de ativos diferentes declararão lucros líquidos muito diferentes e EBITDA quase idênticos, pelo que a linha de EBITDA isola o quão bem o negócio funciona de como foi pago. É um uso legítimo e a razão pela qual os compradores avaliam as operações em múltiplos de EBITDA. A crítica é a imagem espelhada da defesa: excluir o custo dos ativos é exatamente o que faz um negócio intensivo em capital parecer leve em ativos, e a linha de amortização não é uma escolha de financiamento — é o preço do equipamento sem o qual a empresa não pode operar.

Duas empresas, o mesmo EBITDA, e 2,43 vezes o lucro

Pegue na empresa acima e dê-lhe uma gémea com receita idêntica, custos idênticos e o mesmo EBITDA de 1,8 M€ — mas sem dívida e com uma base de ativos que gera apenas 100 k€ de amortização em vez de 700 k€, porque aluga em vez de possuir e compra software em vez de o desenvolver e capitalizar. O EBIT da gémea é de 1,7 M€, o seu resultado antes de impostos são esses mesmos 1,7 M€ porque não há juros, o seu imposto a 25 % é de 425 k€ e o seu lucro líquido é de 1,275 M€ — uma margem líquida de 12,75 % contra os 5,25 % da original. Mesma receita, mesmo EBITDA, 2,43 vezes o lucro para os proprietários.

Essa comparação resume todo o argumento num só número. Se avaliar ambas as empresas ao mesmo múltiplo de EBITDA, paga o mesmo preço por dois negócios cujos proprietários ficam com montantes que diferem por um fator de dois e meio. Não é um cenário exótico — é a diferença corrente entre um fabricante e uma empresa de serviços, ou entre uma companhia que comprou as instalações com um empréstimo e outra que as aluga. Os múltiplos de EBITDA continuam a ser o padrão em fusões e aquisições em parte por conveniência e em parte por serem a apresentação que favorece os vendedores alavancados e intensivos em ativos, e o trabalho do comprador é repor a amortização e os juros antes de acordar um preço.

Qual usar, e quando

Use o EBITDA quando a pergunta for como corre a operação, independentemente de como foi financiada e da idade do equipamento — comparar dois concorrentes, julgar um gestor que não controla o balanço, ou fixar um objetivo operacional a uma divisão. Use o EBIT quando os ativos fizerem parte do que avalia: um transportador, um fabricante ou um grupo de restauração não se compreendem com a amortização retirada, porque a frota, as máquinas e as obras são o negócio. Use o lucro líquido quando quiser saber o que coube aos proprietários, e para comparar com a cotação ou o dividendo.

Um só hábito o protege das três más leituras. Sempre que alguém citar o EBITDA, peça o investimento em ativos na mesma frase. A amortização é uma estimativa contabilística do consumo de ativos e, num horizonte suficientemente longo, converge para a tesouraria realmente gasta a substituí-los — logo, uma empresa com EBITDA folgadamente positivo cujo investimento o excede todos os anos não está a gerar caixa, diga o que disser o título. É por isso que o EBITDA não é uma medida de resultado admitida pelos referenciais contabilísticos padrão e por isso os reguladores exigem que seja reconciliado com uma cifra publicada sempre que aparece num documento depositado. É uma lente útil; não é um resultado.

Perguntas frequentes

O EBITDA é o mesmo que fluxo de caixa?

Não, e confundi-los é o erro mais caro desta matéria. O EBITDA ignora três movimentos de caixa: os juros realmente pagos, o imposto realmente pago e qualquer variação do fundo de maneio — uma empresa que cresce mantendo mais existências e esperando mais para receber pode subir o EBITDA enquanto o saldo bancário desce. Ignora também por completo o investimento em ativos, que é a versão em caixa da amortização que excluiu. Para uma pergunta de caixa, leia a demonstração de fluxos de caixa.

O que é o EBITDA ajustado e posso confiar nele?

O EBITDA ajustado é o EBITDA com mais rubricas retiradas — tipicamente custos de reestruturação, acordos jurídicos, remuneração em ações ou honorários de consultoria pontuais — com o argumento de que não se repetem. Alguns ajustes são razoáveis; o padrão a vigiar é o de uma empresa que declara um encargo pontual todos os anos, o que por definição já não é pontual. Peça a tabela de reconciliação com cada ajuste linha a linha e volte a somar tudo o que tenha aparecido mais de duas vezes em cinco anos.

Porque é que os compradores avaliam aquisições sobre o EBITDA e não sobre o lucro líquido?

Porque o comprador substituirá o financiamento do vendedor e herdará outra posição fiscal, pelo que as linhas de juros e de imposto do vendedor estão prestes a tornar-se irrelevantes. O EBITDA é a melhor aproximação disponível do que a operação ganhará sob a nova propriedade. Esse raciocínio vale para juros e imposto; não vale para a amortização, porque o comprador herda os mesmos ativos gastos e terá de os substituir no mesmo calendário. Um comprador disciplinado avalia sobre o EBITDA e depois subtrai um investimento normalizado antes de decidir o múltiplo.