O que um imóvel arrendado ganha realmente

A conta que toda a gente faz e por quanto falha

O primeiro cálculo que faz um futuro senhorio é renda menos prestação. No nosso caso — um imóvel de 300 000 €, 25 % de entrada, um crédito de 225 000 € a 6,5 % a 30 anos, arrendado por 2 750 € por mês — isso dá 33 000 € menos 17 065,84 €, ou seja 15 934,16 € por ano. Parece um ordenado. A resposta verdadeira, depois de contabilizada cada rubrica que o senhorio paga mesmo, é 1 392,56 €. A conta ingénua erra por 14 541,60 €, ou 44 % da renda bruta e mais de dez vezes o número real.

A diferença não é ruído aleatório nem falta de sorte. Tem uma estrutura, e essa estrutura é a mesma em todo o lado: um punhado de despesas certas mas irregulares, duas ou três certas e regulares, e uma — a provisão para obras estruturais — certa a longo prazo e invisível em qualquer ano isolado. Os senhorios estreantes não as esquecem por desleixo. Esquecem-nas porque, nos primeiros doze meses, a maioria não aparece mesmo. A caldeira não avaria no primeiro ano. O inquilino não sai no primeiro ano. O telhado está bem no primeiro ano. A conta só fecha ao longo da detenção, e um primeiro exercício sem desocupação nem reparações não prova que o modelo estava errado — é o modelo, amostrado no seu ponto mais lisonjeiro.

A conta de exploração, linha a linha

Começamos no topo com 33 000 € de renda bruta, a única rubrica que não é um custo. A desocupação sai primeiro porque altera a base de tudo o que se cobra em percentagem do que se recebe. A 6 % — uma hipótese, e o tema do próximo artigo desta série — retira 1 980 € e deixa 31 020 € efetivamente cobrados. A gestão, se recorrer a uma agência, calcula-se em regra sobre as rendas cobradas e não sobre as contratadas, que é a convenção certa: ninguém deve ser pago em percentagem de dinheiro que nunca chegou. A 8 % são 2 481,60 €.

A manutenção é a rubrica que se subestima com mais confiança. Não são as grandes obras — essas vêm a seguir — mas o custo corrente de um edifício habitado: uma torneira, uma fechadura, um esgoto entupido, a revisão da caldeira, uma pintura entre inquilinos. Provisionada a 8 % da renda bruta são 2 640 € por ano, ou 220 € por mês. Muitos senhorios dir-lhe-ão que este ano não gastaram nada. Muito poucos lhe dirão a média de dez anos. Um bom cruzamento é referir o número ao edifício em vez de à renda: numa habitação corrente, uma regra comum retém um por cento do valor por ano, o que sobre 300 000 € daria 3 000 € — a mesma ordem de grandeza, alcançada pelo outro lado.

O seguro e o IMI fecham o bloco operacional. São as duas rubricas que ninguém esquece, porque chega um aviso com data. Aqui são 1 200 € e 3 600 € — o imposto calculado como 1,2 % do preço, hipótese aproximadamente certa nalgumas zonas dos Estados Unidos e aproximadamente errada em quase todo o lado, já que a base pode ser um valor de mercado, um valor patrimonial ou um valor locativo consoante o país. O que importa estruturalmente é que ambas são fixas no curto prazo: não descem quando o apartamento está vazio, e é por isso que um mês de vaga custa mais do que um mês de renda.

A provisão para obras que ninguém regista antes de o telhado ceder

A manutenção mantém um edifício a funcionar. As obras estruturais substituem as partes que se desgastam num calendário medido em décadas: o telhado, a caldeira, as janelas, a instalação elétrica, a cozinha, a casa de banho. Nenhuma é uma reparação. Cada uma é um desembolso único e grande, separado do anterior por quinze ou vinte e cinco anos, e é exatamente por isso que um senhorio com três anos de detenção nunca viu nenhum e um com trinta os viu todos.

A forma honesta de as tratar é reparti-las. Pegue nos componentes, divida cada custo de substituição pela sua vida útil e some as fatias anuais. Um telhado de 9 000 € a 25 anos são 360 € por ano. Uma caldeira de 4 500 € a 15 anos, 300 €. Uma cozinha de 9 000 € a 20 anos, 450 €. Janelas, casa de banho, pavimentos e instalação elétrica, com a mesma aritmética, levam o total bem acima de 2 000 €, e os 8 % da renda bruta usados na tabela — 2 640 € — são uma abreviatura exatamente dessa soma, não um número escolhido por ser redondo. Num edifício antigo fica curto. Em construção nova com garantia sobra na primeira década e depois recupera.

A provisão é também a rubrica que mais muda o aspeto de uma compra. Dois apartamentos com a mesma renda e o mesmo preço não são o mesmo investimento se um tem uma caldeira instalada no ano passado e o outro uma de 2004. Uma vistoria de algumas centenas de euros dá-lhe a idade desses componentes, e são essas idades que devem sustentar a provisão. Decidir não provisionar não elimina o custo; converte um encargo anual previsível numa exigência imprevisível de vários milhares num momento que não escolheu.

Resultado operacional, serviço da dívida e retorno sobre o capital investido

Subtraindo todo o bloco operacional — 12 561,60 € — dos 31 020 € cobrados obtém-se um resultado operacional líquido de 18 458,40 €. É o resultado próprio do imóvel, independente do modo como foi financiado, e é o único número da conta em que dois compradores diferentes a olhar para o mesmo edifício concordariam. Dividido pelo preço dá a taxa de capitalização: 18 458,40 € ÷ 300 000 € = 6,15 %. É esse número, e não a renda, que um avaliador capitaliza e que um credor põe sob tensão.

Segue-se o serviço da dívida, a única rubrica que pertence ao comprador e não ao edifício. O crédito de 225 000 € a 6,5 % a 30 anos custa 1 422,15 € por mês, 17 065,84 € por ano. Resultado operacional menos serviço da dívida: sobram 1 392,56 €, o fluxo de caixa. Face aos 84 000 € efetivamente aplicados (75 000 € de entrada mais 9 000 € de custos de aquisição) isso é um retorno sobre o capital investido de 1,66 %. É um número pequeno, e é de propósito: com uma taxa de capitalização de 6,15 % e uma taxa de crédito de 6,5 %, a dívida consome quase todo o rendimento, que é o que significa uma alavancagem neutra.

Antes de tudo isto, a maioria dos compradores filtra com o multiplicador da renda bruta — aqui 300 000 € ÷ 33 000 € = 9,09. Esse rácio é derivado como deve ser no nosso artigo sobre por que razão o multiplicador da renda bruta não é uma rendibilidade, e o que diz é exatamente o propósito deste artigo visto do outro lado: um multiplicador compara negócios, não mede um retorno, porque para na primeira linha da conta que acabou de ler. Use-o para decidir que três imóveis analisar. Use a conta para decidir qual comprar.

Quatro rendimentos, não um — e o fluxo de caixa é o mais pequeno

A maioria das análises esmaga tudo o que um arrendamento produz num único número e depois discute qual deveria ser. É mais limpo mantê-los separados, porque não têm as mesmas unidades, nem a mesma certeza, nem o mesmo tratamento fiscal. O primeiro é o fluxo de caixa: 1 392,56 € no primeiro ano, dinheiro gastável, 1,66 % dos 84 000 € investidos. O segundo é a amortização de capital: dos 17 065,84 € de serviço da dívida, 14 550,95 € são juros e 2 514,88 € reduzem o saldo, ou seja 2,99 % do capital aplicado. O terceiro é a valorização: aos 3 % assumidos, 9 000 €, ou 10,71 % do capital aplicado, porque a subida incide sobre os 300 000 € inteiros enquanto o seu dinheiro é apenas um quarto. O quarto é a posição fiscal, tratada em separado mais abaixo.

Somando os três que são reais, o primeiro ano produziu 12 907,45 €, ou 15,37 % do dinheiro investido. O fluxo de caixa é 10,8 % desse total, a amortização de capital 19,5 % e a valorização 69,7 %. É esta forma que surpreende, e não deve ser descartada como artefacto das hipóteses: ponha a valorização a zero e a ordem continua a colocar o fluxo de caixa abaixo da amortização, porque a 6,5 % a trinta anos a amortização do primeiro ano é pequena, mas o fluxo de caixa, depois de uma conta de despesas completa, é ainda mais pequeno.

Os quatro também não são igualmente fiáveis, e ordená-los por tamanho inverte exatamente a ordem do risco. O fluxo de caixa é o mais pequeno e o mais certo — é dinheiro que chegou ou não chegou. A amortização de capital é o segundo mais pequeno e o mais certo de todos, porque está escrito num contrato. A valorização é de longe a maior e inteiramente hipotética: é um número que assumiu, pode ser negativo, e não o pode gastar sem vender ou refinanciar. Qualquer apresentação que some os três e cite uma percentagem única está a misturar um extrato bancário com uma previsão.

A amortização de capital é uma poupança forçada, não uma rendibilidade

Os 2 514,88 € de capital amortizados no primeiro ano são reais. Não são, porém, uma rendibilidade, e chamar-lhes isso é a forma mais comum de inflacionar o retorno anunciado de um arrendamento. Uma rendibilidade é dinheiro que o ativo gera. A amortização de capital é dinheiro que transferiu da sua conta à ordem para o seu próprio balanço, usando a renda do inquilino como mecanismo de transferência. Se depositasse os mesmos 2 514,88 € numa conta poupança não falaria de um retorno de 2,99 % sobre o seu depósito; falaria de ter poupado 2 514,88 €.

O que justifica quantificá-la à parte é que cresce, e cresce de um modo que nenhuma outra linha da conta conhece. Como cada euro de capital amortizado elimina os seus próprios juros futuros, a parte amortizante de uma prestação constante aumenta geometricamente. Neste crédito: 2 514,88 € no primeiro ano, 3 259,34 € no quinto, 4 507,07 € no décimo, 8 618,35 € no vigésimo e 16 479,86 € no trigésimo. Na última década do plano o inquilino amortiza capital a um ritmo que o número do primeiro ano não deixa adivinhar, e é esse o mecanismo que transforma um arrendamento quase sem caixa num ativo sem dívida — devagar, e só se o mantiver.

A consequência prática é que um arrendamento é uma má fonte de rendimento e um mecanismo de acumulação razoável, e as duas coisas são muitas vezes confundidas pela mesma pessoa na mesma folha de cálculo. Se precisa do dinheiro agora, o seu número é o fluxo de caixa e vale 1,66 %. Se está a construir património para gastar daqui a vinte anos, o seu número é capital mais valorização, e é bastante maior. O que não pode fazer é reclamar o segundo enquanto vive do primeiro.

O quarto rendimento é uma posição fiscal, e costuma ser emprestado do futuro

Em Portugal os rendimentos prediais da categoria F seguem uma lógica diferente: não há amortização dedutível do edifício, deduzem-se os gastos efetivamente suportados para obter as rendas e o IMI, mas não os juros do crédito, e o saldo é tributado a uma taxa autónoma de 28 % — reduzida em função da duração do contrato de arrendamento habitacional, ou englobada por opção. Com 18 458,40 € de resultado operacional e sem dedução de juros, a base é muito superior à de qualquer dos outros mercados aqui comparados, e o quarto rendimento é claramente negativo. É o exemplo mais nítido de que este item não é uma constante mas uma regra nacional.

A palavra importante é diferimento. Uma amortização não torna o edifício mais barato; antecipa uma dedução e reduz na mesma medida o valor de aquisição fiscal. Na venda, essa base reduzida produz uma mais-valia tributável maior, e vários regimes recuperam expressamente as amortizações praticadas. O quarto rendimento é, portanto, caixa real no ano em que aparece e um passivo que se acumula discretamente por trás. Contado como rendimento sem contar a reversão, embeleza a análise exatamente na medida em que ajuda a caixa.

É também a linha da conta que pior viaja. Todas as outras — desocupação, gestão, manutenção, provisão, seguro, imposto, serviço da dívida — significam o mesmo em todos os países, ainda que os montantes difiram. A perna fiscal não: a dedução que existe num mercado falta no seguinte, e uma tributação autónoma sobre a renda bruta, onde exista, elimina de vez a questão da dedução. Qualquer modelo de arrendamento que encontre online traz dentro o código fiscal do seu autor, normalmente de forma invisível, e é a primeira coisa a retirar antes de o reutilizar.

Perguntas frequentes

Um retorno sobre o capital investido de 1,66 % é mau?

É baixo, e resulta de um único dado: uma taxa de crédito de 6,5 % contra uma taxa de capitalização de 6,15 %. Quando a dívida custa mais do que o imóvel rende, a alavancagem subtrai caixa em vez de somar, e quanto mais pedir emprestado pior fica a caixa, mesmo que o retorno total suba. O mesmo edifício comprado a pronto mostraria 6,15 % sobre 309 000 €, sem serviço da dívida nem amortização. Nenhuma das versões é certa ou errada; são apostas diferentes, e o retorno sobre o capital investido é o número que lhe diz se aguenta a posição.

A provisão para obras calcula-se sobre a renda ou sobre o valor?

Nem uma nem outra, a rigor. Ambas são atalhos do único método defensável: listar os componentes, orçamentar a substituição, dividir cada um pela vida útil restante e somar. As percentagens sobre a renda falham onde as rendas são muito altas face ao custo de construção — um apartamento pequeno numa cidade cara tem um telhado barato e uma renda cara — e as percentagens sobre o valor falham onde o terreno é a maior parte do preço, já que o terreno não se substitui. Use o método por componentes para um imóvel que vai mesmo comprar, e uma percentagem apenas para filtrar. Seja qual for, guarde o dinheiro onde não o vá gastar.

Se eu próprio gerir o imóvel, posso apagar a rubrica de gestão?

Pode retirá-la da conta de caixa, e deve mantê-la na análise. Os 2 481,60 € são o que o trabalho custa; fazê-lo por si mesmo converte uma despesa em trabalho não pago, o que é uma decisão real com um preço real. Há duas razões práticas para manter a linha visível. Primeiro, diz-lhe quanto ganha por hora pelas visitas, pela papelada e pelas chamadas às sete da manhã, e alguns descobrem que a resposta não é atraente. Segundo, se um dia quiser vender ou parar, o comprador ou a agência avaliarão o imóvel com a gestão incluída — logo, uma rendibilidade que só existe porque trabalha de graça não é uma rendibilidade que se venda com o ativo.

Porque é que a valorização se conta sobre o imóvel inteiro e a caixa sobre a minha entrada?

Porque é aí que cada uma aterra. A subida de preços incide sobre o ativo, e a parte do credor no ativo está fixada em termos nominais — o banco tem a receber 225 000 € quer a casa valha 200 000 € quer valha 400 000 € — pelo que todo o movimento, para cima ou para baixo, cabe ao detentor dos capitais próprios. A caixa, pelo contrário, é o que sobra depois de pago o credor: já está líquida do crédito e pertence inteiramente ao capital que aplicou. A assimetria é real, é a razão pela qual a alavancagem amplifica os retornos imobiliários e também a razão pela qual amplifica as perdas. O nosso artigo sobre a valorização calcula o multiplicador nos dois sentidos.

Que dado altera mais esta conta?

A taxa de juro, porque atinge a maior rubrica. O serviço da dívida são 17 065,84 €, ou 52 % da renda bruta; um ponto de variação num crédito de 225 000 € a 30 anos muda a prestação em cerca de 150 € por mês, isto é, mais do que todo o fluxo de caixa anual. A desocupação vem a seguir: cada ponto adicional retira 330 € de renda e cerca de 26 € de comissão de gestão, pelo que uma taxa de 10 % em vez de 6 custaria à volta de 1 300 € e apagaria a caixa sozinha. A valorização move mais o retorno total mas não move nada a conta de caixa — que é a distinção pela qual este artigo existe.